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近期中国债券市场的波动牵动着无数投资者的心。股票上涨，债券下跌；股票下跌，债券也下跌。这背后的逻辑究竟是什么？让我们一探究竟。

过去两个月，债券市场经历了一轮明显的回调。10年期国债收益率从7月初的1.63%上涨到最高1.83%，创近半年新低，波动幅度达到20个基点。

就连一向稳健的债券基金也未能幸免——刚刚过去的8月份，被动指数型债券基金和中长期纯债型基金的平均净值均告负。

那么，是什么原因导致了这轮债市波动呢？

股票市场持续走牛，赚钱效应不断释放，显著推升了投资者的风险偏好。部分原本配置债券的资金流向权益市场，对债市形成直接分流压力。

在过去几年，对于经济的悲观预期及权益市场长期处于低位，使得资金一直亲睐债券资产，使得债券市场在传统以配置和持有为主的投资资金之外还累积了大量可以灵活交易的资金。

近期，沪深两市成交额连续76个交易日破万亿元，申万有色金属行业指数年内累计涨幅超54%。这样的赚钱效应自然吸引了部分灵活交易的资金从债市“搬家”到股市。

过去几年，对于经济的悲观预期就具体体现在市场普遍认为经济将长期进入通缩时段，并尽可能加注在债券资产上。

2025年年中起，“反内卷”相关政策逐步落地，政策预期持续升温，间接带动市场通胀预期抬头。虽然CPI整体仍在下降，但核心CPI（剔除食品和能源） 同比上涨0.9%，创下自2023年初以来的新高。

这意味着服务消费在政府刺激下有所回暖，市场对“通胀回升”的担忧开始升温，从而削弱了债券资产的配置吸引力。

9月5日，证监会发布的《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（征求意见稿）超预期地将债券基金纳入短期赎回费收费范围。

新规要求对持有债券基金不足6个月的投资者收取至少0.5%的赎回费。这对于今年的年化收益率仅在2%-3%纯债产品来说是一笔不小的成本，降低了债基的吸引力，导致部分机构提前进行“防御式赎回”，市场上，利率债交易“量增价跌”。

债市表现出对利空敏感、对利多钝化的特点。前期对于基本面悲观的一致预期，使得资金一致加注债券，但在近期，即使8月CPI同比下降0.4%，环比持平，低于市场预期，债市仍然维持下跌走势，反映出市场情绪偏弱。

对于债市的利多，投资者已“见怪不怪”，但是对于利空，投资者更多是担心未能躲开市场调整。